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大管家

厚济天下,与中国最卓越的创新企业共同成长!

 
 
 

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1、我们只投资那些有着巨大的市场/超凡的竞争优势/良好的商业模式/永续创新/造福社会/造富股东/已经或者即将进入快速增长的伟大企业。 2.我们的野心是建立第一流的研发团队. 3.我们的目标是平均年复利达到20%,至少保持二十年! 4.我们的心愿是与圈友一起努力,共同取得投资和人生的成功,做一个合格的大管家!

科大讯飞:长期收藏的极品  

2009-05-09 11:34:59|  分类: 公司研究 |  标签: |举报 |字号 订阅

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       一.公司及行业概况

       公司产业定位是以中文为主的智能语音核心技术提供商及应用方案提供商, 公司具有核心技术优势,市场领先优势,技术标准优势,品牌领先优势,语音资源优势和人力资源优势.

       公司主营语音支撑软件, 语音应用软件,信息工程及运维服务等业务,是我国最大的智能语音技术提供商,在中文语音产业拥有60%以上的整体市场份额.此外,公司还被确定为中文语音交互技术标准工作组组长单位,牵头制定中文语音技术标准.

       语音产业作为战略性和前瞻性的重要新兴产业,不仅具有广阔应用前景,还对国家核心价值领域有重大影响和作用,科大讯飞作为我国语音产业领导企业,近年来产业规模不断增长,已在核心技术,产业应用,标准制定,人才积累等方面树立了竞争对手短期内难以赶超的先发优势,IPO 募集资金项目的实施后,将进一步增强公司的竞争优势.
        随着语音技术的不断进步,新产品不断涌现,新应用领域不断扩展.目前,语音技术应用试点已遍及电信,金融,教育,政府等多个重要领域,并形成了一条完整且发展迅速的中文语音应用产业链;值得我们注意的是, 嵌入式语音技术在学习机,手机等终端产品领域已成功试点, 并开始大规模应用.未来几年,预计我国中文语音技术市场规模年均复合增长率将保持在40%以上,2010年市场容量将超过4.5亿元.
       公司语音应用软件业务主要包括语音搜索电信增值业务,普通话口语评测,畅言有声教具等.目前, 语音搜索电信增值业务全国范围内建设已处于中后阶段,并开始为公司大规模贡献收入;普通话口语测评系统已经在安徽,上海等五个省市正式使用, 并在山东,天津等多个省市试点,已进入大规模推广阶段;此外,面向中小学英语和语文教学的畅言有声教具系统已通过教育部门鉴定,目前已开始推向市场,预计该业务2009年起将获得快速发展.

       二.语音市场处于导入期向增长期的过渡阶段, 目前已经有了一些进入增长期的苗头.
       语音软件应用领域非常广泛,从消费电子产品到行业应用产品都需要语音软件,另外教具, 学习用具,玩具等产品都需要用到语音软件.应用语音软件可以开发出全新的教具,学习用具和玩具,因此市场前景非常广阔.
       公司08年营收增长25.14%,净利润增长30.61%,按最新股本计算的EPS为0.65元,业绩基本符合预期,公司08年业绩增长的主要原因乃智能语音业务保持快速增长,其收入占比已从07年34%上升至51%,而信息工程业务占比则由61%下滑至49%,收入结构更趋合理。同时,由于智能语音业务毛利率较高,其业务比重的提高提升了公司的盈利水平,这也是公司毛利率由42.45%上升至48.55%的主要原因。
  从智能语音各产品看,电信级语音平台由于受金融危机和奥运影响,运营商部分项目延缓,导致电信级语音平台业务增速放缓。随着09 年3G 进入投资高峰,运营商语音平台升级和改造也随之拉开,而奥运延缓项目09 年也将得到有效释放,我们认为电信级语音平台业务将重新步入稳定增长轨道。值得关注的是,对于讯飞未来具有重要意义的嵌入式语音软件和语音增值产品保持了高速增长,其中,语音搜索电信增值业务收入增幅超过50%,我们估计公司从运营商所得话费分成收入超过400 万/月。期间新建广东、湖南、山东、云南等七个联通省级运营点和八个移动省级运营点。随着新建运营点效益逐步提升,09 年该业务预计仍将维持高速增长。
       三.超强的技术优势,超高的研发投入不断打造新的利润增长点
  08年公司加大了产品研发力度,其研发费用达3742万元,较去年同期增长63%,占营业收入比重由07年的11.13%上升至14.54%。我们认为,研发投入力度的加大虽然在一定程度上侵蚀了当年的净利润,但对公司长期发展而言意义非凡。研收比10%以上+技术领先优势+良好的财务状况----这正是我们过去挖掘到科华生物和沪东重机这样的大牛股的独门绝技!公司是国内难得的技术推动型企业,未来的成长来自每一次的产品和应用创新,业绩的爆发力较强.
  事实上,正是由于研发投入力度的加大,公司的语音产品线才得以延伸,值得我们关注的是,08年公司的语音识别技术已获得重大突破,期间发布了电话语音识别系统InterReco和轻量级语音识别系统Aitalk,从而基本摆脱语音识别技术依靠Nuance的局面,而语音识别技术的成熟无疑将加快语音合成业务的行业应用推广。同时,公司在与运营商合作的基础上新推出“新闻彩铃/炫铃”、“历史上的今天”、“哼唱检索”等新业务,在面向中小学英语和普通话教学推出“畅言有声教具”产品。我们认为,08年产品线的延伸使下游客户的语音体验更为丰富,随着其应用的不断推广,未来有望成为公司新的利润增长点。

       四.嵌入式语音、语音搜索电信增值业务最有望爆发增长
  我们认为科大讯飞未来的高速成长源自两方面:一是终端消费客户群体的迅速扩张,二是成熟的商业模式。终端消费者的迅速扩张主要在于嵌入式软件领域,虽然目前嵌入式语音产品占比较小,但从长远来看,其有望成为公司业绩高速增长的引擎。目前在车载GPS、智能手机、学习机等领域应用较为成熟,但尚未大范围推广,我们认为原因有二,一是嵌入电子产品中的复杂功语音技术有待进一步成熟,二是终端价格仍然较高,普通消费者尚未完全接受。由于语音技术迅速发展将不再使技术成为主要障碍,而电子产品终端价格的持续下降是未来发展趋势,因此我们认为嵌入式语音产品全面普及可能性较大,尽管我们难以准确判断其普及应用的时点。从中国车载GPS和智能手机销量来看,据CCID预计,中国车载GPS和智能手机未来几年复合增长率在40%以上,车载GPS2010年销售量将达335万套,智能手机2010年销售量将达5190万台,渗透率达30%,其庞大的市场需求为公司嵌入式智能语音业务提供广阔的发展空间。

       五.独特的市场策略----一流企业满足市场,超一流企业创造市场

       刘庆峰认为:应对未来的挑战,对企业而言,如果拘泥于固有的市场,除了价格战以外,还能靠什么互相竞争?唯有采取主动策略,研究核心技术,创造新的市场,才是化解危机之道。正所谓“一流的企业满足市场,超一流的企业创造市场”。要想创造出竞争对手难以仿效的市场,就需要具备别人难以仿效的核心技术竞争优势,形成差异化的竞争亮点。要比消费者更知道他需要什么,即基于对技术发展的感悟和判断,基于对技术有可能创造出全新应用产品的理解,要创新出全新的应用,打动消费者,让他去消费。这是企业发展最难的地方,但也是最大的挑战所在。

       六.市场拓展能力是公司现存的最大问题

  公司的战略是"顶天立地":第一层面的‘顶天’就是始终保持核心技术国际领先,‘立地’就是让研究成果大规模产业化,使得我们的核心技术不仅受人尊重,更要使产业规模以及经济效益在业界成为翘楚。第二层面含义就是我们既要用核心技术,为国防军事、汉语国际推广等国家重大战略领域服务,更要为亿万家庭服务,研发生产能听会说的玩具和学习机,为老人、盲人服务的语音朗读机器,能听会说的汽车电子和数字家电模块等,创造良好的社会效益。这种战略无疑是正确的.但从商业模式看,虽然讯飞语音产品已在多个领域广泛应用,但坦率来讲,已形成较好商业模式案例较少,这与公司上市以前“重技术,轻市场”的策略关系密切我们认为,讯飞的语音产品实际上是附加值较高的产品,然而语音功能是整个IT系统的一小部分,若仅以单卖产品的收费模式往往低估其产品价值。我们认为,当前讯飞在语音搜索电信增值业务方面商业模式最为成熟,其与运营商通过话费分成的模式既体现了其语音产品的高附加值,同时,用户量的增长、基于此平台的其他业务的增加还将提升语音产品的高附加值,故我们认为语音搜索电信增值业务具有爆发增长的潜能。

       我们认为,市场总是有能力出乎意料.往往你苦心研发的新技术市场并不欢迎,而有时技术含量虽不高却带给消费者方便的技术却大受认同,如当初的小灵通和QQ.技术上都不是最先进的.但其带来的颠覆性影响与巨大的盈利是有目共睹的.公司虽然有技术领先优势,但技术不等于市场,更不等于盈利.公司经营的下一步关键是找准利基,在一个真正有需求的细分市场上做大的技术和营销上的投入.
      七.良好的财务状况

1.每股经营现金净流量:2005--0.392元,2006--0.351元,2007--0.942元,2008--0.568元;整体上是持续上升之势.

2.净资产收益率持续上升:2005--10.91%,2006--27.71%,2007--31.58%,2008--13.17%,08年较低的原因是IPO后净资产大幅上升.如按07年的净资产计则达41%,还是上升的.

3.销售毛利率稳定上升:2006--41.15%,2007--42.45%,2008--48.55%,2009Q1--54.14%.

      八.袖珍型的股本

      公司总股本只有10717.10年成长到10亿总股本并非难事.东软就是如此走过来的. 这比投资工行/中石油这样的航母空间显然要大得多.

       九.卓越的管理层:高管普遍持股,且自愿锁定三年,这是良好公司治理的体现,同时彰现高管对公司的信心.

       1.无形资产作价入股、创业团队成员持股,是1999年讯飞一成立就确立的管理制度,也使得创业团队有了强大的凝聚力。讯飞从5年前成立时的18人,发展到现在的近300人;最初创业的18人,5年之后还有15人,走掉的3人都是出于家人出国的客观原因而恋恋不舍地离开的;2000年组建的6人核心管理团队,至今稳定团结。这些数据,在当今人才高流动性的IT行业堪称奇迹。

       2.刘庆峰:中文语音产业的知名人物。还在学生阶段,刘庆峰就担任了国家863计划语音合成项目组的组长。1998年,他以出色的成果和论文硕士毕业,期间发表学术论文十余篇,并在国际汉语处理年会上获得该会惟一的“最佳学生论文奖”。1999年,作为研究生的他传奇般地创立了科大讯飞,当时一度成为大学生创业的典范,在此后的5年时间里,使中文语音产业成为国人的天下,在语音合成(Text To Speech)方面不断推陈出新,创立了中文语音技术发展的一个又一个里程碑。科大讯飞也已从几个学生创始的小公司成长为规模庞大的中文语音技术开发基地……

       十.长期持有
  公司的业绩有可能进入增长期.我们预计公司2009、2010 年EPS 分别为0.88、1.18 元,公司未来成长性较好,目前股价对应2008年市盈率高达50倍,短期并无低估,不符合巴菲特买入法,但按彼得--林奇投资十倍股的准则,适合长期持有。因为随着公司内在价值的不断增长,成长型公司的估值反倒有可能不断下降.公司提出销售目标是100亿元.试想,届时公司股价会是多少?建议逢低介入做藏品般收藏,不理短期波动.只有这样才能获得十倍股的丰厚回报.

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