在技术进步型行业中寻找成长股
认为成长股的核心驱动力分为三大类型:技术能力、营销能力、管理能力。
寻找技术进步型成长股的成长路径和所需的核心竞争力。
我们首先分析技术进步的模式。根据产生难度的高低、应用影响的大小,技术进步可以分为两大类模式: 第一类是大变革。跨越式、划时代性的技术突破往往具有极其深远的影响力,但产生难度很高;每个领域的每个十年中,往往只有少数几家能够取得大变革。由于大变革的产生服从泊松分布,具有很强的跳跃性、长尾特征和马太效应,因此可预测性较差,投资者往往觉得难以把握。大变革通常具有三个特征:成功概率低、产生频率少、应用影响大。大变革往往带来蓝海市场、崭新的产品、没有竞争对手或替代品、自主定价权、快速爆发的收入、超越同行的利润率。
面对大变革,投资者需要关注四个方面因素:第一,判断大变革产生的可能时点、潜在应用影响;第二,判断市场竞争和技术扩散等不利因素是否会对业内企业产生负面影响,区分“不创新能活”的行业和“不创新会死”的行业;第三,要判断企业抓住一次大变革成功的概率;第四,要判断企业反复抓住多次大变革的可能性,也就是大变革的可重现性,这取决于企业自身的“创新基因”。
第二类是微创新。与大变革相对,微创新的特征是应用影响较小或有局限性,但成功概率高、可持续性强,对一般企业而言更容易实现。但一次或几次微创新并不能够奠定驱动企业长期发展的技术能力,投资者更应该关注微创新的可持续性,同样这也和企业自身的“创新基因”有关,尤其是与技术、创新相关的管理制度和文化。
对技术进步型企业的长期发展而言,作为核心驱动力的技术能力,不仅仅是某一 次技术进步,而在于技术进步的可持续性、可重现性。通过对大变革、微创新的模式组合,企业技术进步的路径主要有三种: 反复大变革:企业的创新基因拥有大变革的可重现性,能够反复抓住机遇、取得技术突破,进而驱动收入不断迈上新台阶,实现跨越式发展。财务报表上的收入反复 呈现爆发式增长,业务、产品线种类不断丰富,每次突破后新产品的毛利率呈现快速提升和逐步回落。持续微创新:企业的创新基因拥有微创新的可持续性,能够坚持通过技术进步提升核心竞争力,进而驱动企业持续发展。从财务报表上看,这往往体现为现有业务、产品线收入的持续快速增长,同一业务、产品线下具体产品的不断更新、升级换代, 而毛利率则由于持续微创新而小幅提升或维持相对稳定。
大变革+微创新:企业在取得一次大变革后,通过持续微创新驱动企业快速发展。在财务报表上,可以同时看到业务种类的丰富,和同一产品线下具体产品的更新,呈现为一次爆发式增长后的持续快速增长,而毛利率则在快速提升后维持相对稳定。
高度依赖技术进步的行业,往往由于市场竞争和技术扩散而导致毛利率逐步降低;半导体、电子、TMT 等技术进步特征非常强的行业,由于“摩尔定律”等对价格和性能的要求,使得这些企业容易因为一次大变革取得跨越式发展,但很难诞生长期持续增长的成长股。因此,在明确了技术进步型成长股的成长路径后,我们总结出持续成长必须要能够“反复大变革+持续微创新”,而这又需要以下核心竞争力:
第一,必须要长期研发投入和技术积累,才能取得技术大变革。技术进步型企业必然依赖于技术研发,除了独享专有技术以外,资金量化的研发支出可以衡量企业投入的力度。从财务报表角度看,营业毛利=销售费用+管理费用+研发费用+营业利润;如果研发费用在营业毛利中占比较高,说明企业将更多的利润投入技术研发活动,更多地依赖于技术进步,以期望能够驱动企业的快速发展。
第二,敏锐的战略判断力和执行力,提前布局才能率先取得技术突破。技术进步的积累要与外部环境的变化相匹配,才能爆发出最大能量;在快速变化的 IT 产业中,只有比别人先发、突破核心技术,才能获得超额利润;反之,一旦厂商在研发创新中因为判断或执行出现问题(技术路径走错、产品创新没抓住客户需求、速度落后对手6 个月),就很容易错过下一波浪潮。在行业的重大变革中,错过一次意味着落后一代,错过两次基本就意味着被潮流淘汰。因此,提前预判行业发展趋势、重大变革,提前进行战略性研发布局和技术储备,才能收获技术突破。
第三,全方位覆盖各种技术储备,无惧技术标准路线之争。在企业发展的早期, 由于能力、资源有限,每一家厂商都有自己的技术路径偏好;不同厂家之间为了争夺市场份额和话语权,往往会发生标准之争、路线之争,但最终会损害整个行业的可持续发展。但随着行业逐步发展、走向规范,行业龙头往往有足够的能力、资源进行大范围的研发技术储备。这使得强者恒强,既不排斥任何一种技术路径,也不惧怕各个领域的技术更替和升级换代,也不会错过这些领域的任何下一次浪潮。因此我们认为,技术储备、领先的技术储备、全方位的技术储备,是依次递进的关系;对于技术驱动型企业而言,全方位领先的技术储备和持续研发创新,才能构建技术进步的核心驱动力和竞争壁垒。只有如此,企业才能在快速变化、高度依赖技术进步的行业中生存和发展;才能将企业内生的战略判断、技术能力与外部环境需求、行业格局的变化相匹配,沿着“反复大变革+持续微创新”的路径成为技术进步型成长股。
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